¿Qué es la valoración de empresas?

La valoración de empresas incluye técnicas para estimar el valor de una empresa. Saber cuál es el valor de una empresa es muy útil para realizar operaciones con empresas, principalmente compraventas, aunque también otras operaciones como ofertas públicas de venta y de suscripción (OPV y OPS), fusiones, escisiones, cálculo del valor de garantías para la concesión de financiación u opas (que no deja de ser una compraventa).

Normalmente cualquier operación de compraventa va precedida por una o varias valoraciones. Una realizada por el vendedor para fijar el rango de precio de venta y una realizada por el comprador (o varias en el supuesto de que el procedimiento de venta sea una subasta o existan varios competidores).

En las fusiones, la determinación de la ecuación de canje viene precedida de una valoración. Por otro lado, determinados tipos de opas exigen la emisión y puesta al público de informes de valoración, y en las opv y ops es común que se pongan al público junto al folleto informes de valoración o que el rango inicial de precios de la opv venga soportado por un informe de valoración.

Pero ¿y cómo se valora una empresa? Para valorar empresas existen numerosas técnicas de valoración o bien se puede valorar mediante múltiplos de transacciones de empresas comparables o múltiplos de compañías cotizadas comparables. Se debe destacar en este momento que el método de valoración más comúnmente aceptado a nivel internacional es el método de descuento de flujos de caja (DCF).

Valor versus precio

Lo primero que hay que saber para enfrentarnos a valorar una empresa es que los términos valor y precio no son equivalentes.

El valor hace referencia a un concepto subjetivo. A un valor se llega mediante la aplicación de unas determinadas técnicas de valoración y una misma cosa puede tener un valor diferente para diferentes personas. De esta manera cuando una parte en una compraventa tiene interés en adquirir una empresa y la otra parte tiene interés en transmitirla, cada parte le atribuye un determinado valor aplicando diferentes técnicas de valoración. Lo normal no es atribuir un valor concreto, único o pretendidamente exacto, sino que se suele atribuir a la empresa un rango de valor dependiendo de las hipótesis asumidas o de diferentes análisis de sensibilidad aplicados.

En cambio, el precio es un concepto objetivo que se corresponde con el importe pagado en una transacción concreta por un determinado bien, en este caso una empresa. El precio es fruto de una negociación entre la parte compradora y vendedora, y en él influye, además del valor atribuido a la empresa por cada una de las partes otros aspectos ajenos a éste.

Como los siguientes:

1. Mayor precio:
   1. Escasez de oferta: la empresa es la única del sector o de un mercado que está en venta
   2. Valor estratégico para el comprador
   3. Obtención de sinergias por parte del comprador, es decir, mayores ingresos o menores costes que las dos empresas por separado
   4. Valor sentimental de la empresa para el vendedor
   5. No necesidad de venta de la empresa por parte del vendedor
   6. Pago no en efectivo. Mediante canje de las acciones por valores emitidos por el comprador, normalmente acciones también. En este caso se suelen valorar ambas empresas por lo alto para parecer que se ofrece una contraprestación muy elevada
   7. Abundante demanda de títulos en una opv u ops
2. Menor precio:
   1. Urgencia de venta: necesidad de liquidez, procedimiento concursal
   2. Proceso de liquidación: es un caso específico del anterior supuesto en el que el precio puede ajustarse todavía más para conseguir una venta acelerada
   3. Dificultades de financiación
   4. Abundancia de oferta: muchas empresas del mismo sector o mercado están en procesos de venta, como, por ejemplo, en la reestructuración de las cajas de ahorros numerosas entidades están en venta

El precio de la compraventa suele situarse entre los valores atribuidos por ambas partes a la empresa, aunque en ocasiones puede cerrarse la compraventa en un precio superior a la valoración del comprador, cuando en virtud de los anteriores factores se eleva el precio o incluso se puede cerrar por un precio inferior al valor atribuido a la empresa por el vendedor, en aplicación de los factores que reducen el precio.

En otras ocasiones existe valoración y precio, pero éste no es en efectivo, sino que es una contraprestación en especie, es decir, en valores emitidos por otra entidad, normalmente el comprador. Esto ocurre en las fusiones o en las compraventas en canje de valores. Por tanto, al final de la negociación o en la ejecución de la transacción no existirá un precio en efectivo, sino una ecuación de canje (número de valores del comprador que se entregan por cada acción de la empresa comprada o número de valores del comprador por tanto número de valores de la empresa comprada).

La ecuación de canje se habrá negociado de la misma manera que se negocia el precio en una compraventa. La ecuación de canje supone una valoración relativa de ambas sociedades, por lo que al establecer una ecuación de canje implícitamente se está valorando tanto la empresa compradora (de la que se entregan acciones en el canje) como la empresa vendida (acciones que recibirá la empresa compradora o que se canjeará por acciones de la empresa compradora).

Ejemplo de ecuación de canje:

Opa de Banco Popular sobre Banco Pastor

En el folleto de la opa de Banco Popular sobre Banco Pastor, que era un opa de canje en la que se ofrecían acciones de Banco Popular y no efectivo, se indica, en la página 2 del capítulo 2 del folleto informativo de la opa:

“La oferta se formula como un canje de valores, ofreciéndose como contraprestación acciones ordinarias de Banco Popular de nueva emisión.”

La ecuación de canje establecida prevé la entrega de:

1,115 acciones ordinarias de Banco Popular de 0,10 euros de valor nominal por cada acción de Banco Pastor

 30,9 acciones ordinarias de Banco Popular de 0,10 euros de valor nominal por cada obligación subordinada necesariamente convertible de Banco Pastor”.

A continuación, el folleto indica como se ha calculado la ecuación de canje:

Valor de Banco Pastor

Para el cálculo de la ecuación de canje anteriormente referida, Banco Popular ha utilizado como referencia de valor de Banco Pastor las valoraciones que se derivan de la aplicación de las siguientes metodologías:

1. Múltiplos de precios sobre el valor en libros y sobre el resultado de entidades comparables en España
2. Primas medias pagadas sobre el precio de cotización en transacciones similares en el pasado
3. Valoración de las obligaciones subordinadas necesariamente convertibles de Banco Pastor
4. Medias de cotización observadas
5. Múltiplos de comparables
6. Precios objetivos de analistas durante los doce últimos meses

El folleto indica que “Como resultado de la ponderación de los diferentes criterios señalados y de la incorporación al análisis de las sinergias esperadas, se ha obtenido el valor de Banco Pastor considerado en la ecuación de canje.”

Valor de Banco Popular

“En lo que se refiere a la referencia de valor de Banco Popular, tratándose de un título con un volumen de negociación adecuado y con la suficiente profundidad, se conviene en utilizar la propia cotización observada por la ser la mejor aproximación al valor que el mercado otorga al mismo. En cualquier caso, la utilización de referencias de cotizaciones medias se considera por Banco Popular la mejor estimación de su valor actual a fin de evitar las distorsiones puntuales que pueden haberse producido en alguna observación de un día en particular.”

Sin embargo, no en todas las operaciones existe un precio o contraprestación, aunque si hay valoración. Por ejemplo, cuando se valora una empresa que va a servir como garantía de una deuda, solamente existe valoración, realizada o por el propio acreedor o por una entidad designada por el mismo, y no existe un precio.